【编者的话】中国社会科学院金融研究所副所长张明认为，做好科技金融大文章对传统以商业银行为主导的中国金融体系提出了一系列挑战。 杜灵珂 图 综上所述，在发达国家从技术方面集体遏制中国的背景下，提振内源性科技创新能力，无论对中国的技术进步和经济增长而言，还是对未来赶超美国而言，都至关重要。 要跨越这两个“死亡之谷”，单凭科创企业一己之力比较困难，因此，寻求外部支持至关重要，这包括但不限于政府的政策扶持、金融资本的注入，或是二者协同作用。 第五，美国的科技金融形成了一个良好的生态环境。 中国科技金融发展面临的一系列问题 对标国际经验，我主要从五个方面来分析当前国内科技金融发展面临的问题。 第一是中国广义股权市场发展不足，至少面临以下四个问题： 问题一，股市长期低迷。这导致VC、PE投资无法顺利退出。必须指出的是，我们应对股市下行的方法经常是停掉IPO或者降低IPO的速度，这对稳住股市有益，但有损于VC、PE，相当于关闭了后者的退出通道。 问题二，近两年中国的VC、PE规模明显下降，尤其是外资，民企投资也显著减少，目前相对活跃的股权投资基金主要是国资基金。 问题三，目前各地政府对国有股权投资基金的考核跟其他国有企业差不多，没有差异化考核，要求持续性盈利，这和VC、PE的行业规律并不相符。前期VC、PE投资不可避免会出现亏损，但现在把国有股权投资基金和其他国企混同考核的做法，使得国有股权投资基金过于重视短期盈利，甚至在有亏损风险时会强制退出。 问题四，中国的VC、PE整体专业性不足。资金募集完成后出现短时间内扎堆跟投的现象，导致金融资源过度集中于某些热门领域或行业。此外，科技融资本来就存在所谓的“J曲线”，即很多科技创新的共线容易在初期被低估，而在后期被高估。大量投资机构挤在一些后期项目上，资源配置效率很低。 第二是高收益债市场发展严重滞后。中国目前几乎没有高收益债，因为监管当局视债券违约为洪水猛兽。但只能有足够多的债券违约之后，才能为高收益债券定价。因此，对违约的偏见妨碍了高收益债市场的发展。此外，高收益债市场对投资者的专业性要求很高，需要投资者具备很强的鉴别能力。 第三是中国商业银行的投贷联动发展不足。过去10年内，投贷联动作为一个热门概念在中国商业银行界广为探讨与实践，但商业银行放贷与否主要取决于自己直投部门的意见，这一模式下，银行似乎在为直投部门的股权投资活动提供辅助性贷款支持。相比之下，银行直投部门在股权投资领域的专业能力相较于更加市场化的VC和PE机构而言存在显著差距。换言之，迄今为止中国的投贷联动机制更多体现为银行内部两部门之间的合作，而非与市场化的VC、PE基金进行合作，因此其实际效果往往不尽如人意。 第四是目前国内知识产权市场不够发达。中国现在还没有全国性知识产权市场，区域性知识产权市场也尚未成熟。缺乏发达的第三方机构，导致知识产权定价困难，难以实现标准化处理，这进而限制了市场的流动性。尽管目前商业银行在开展知识产权质押融资，但规模很小，且银行对此类业务持谨慎态度。 第五是科技金融生态建设不足，至少存在以下几方面问题。 问题一，现在很多高校急功近利，在现有激励机制下很少愿意承担0-1的基础研究，更愿意开展1-10的应用研究。 问题二，高校和科技企业间的合作不充分，尚未形成美国“硅谷+斯坦福”模式。 问题三，科技类民营企业目前面临很多困难。比如中国有大量民营高科技企业在美国上市，但这些在美上市企业的股价在过去几年内大跌，对其后续发展产生严重影响。 应对策略 第一，集中全力推动股市持续健康发展。要做好科技金融和养老金融大文章，离不开国内股市良性持续发展，这又需要至少做到以下几条：一是吸引大规模长期资金入市，特别是中央和各地的养老金；二是加大打击股市造假、欺诈和操纵股市的力度；三是推进股市的市场化、法治化，例如降低股市涨跌对IPO的冲击。 第二，要加强VC和PE基金建设。首先，我们很高兴地看到，本次三中全会决定提出，要为外资开展VC、PE投资增强便利性。其次，和一般国有企业不同，政府对国资股权投资基金需要长周期算总账，对其进行单独考核。再次，要大力提升国内VC、PE基金的专业度。第四，畅通VC、PE投资的退出通道。 第三，推进高收益债市场建设。监管部门应该允许债券违约，这才有助于形成市场化的违约率，进而有助于为高收益债券定价。 第四，尽快建立和完善全国性和区域性知识产权市场。 第五，在政府、高校、企业、VC/PE基金和股票市场之间建设良好的金融生态，充分发挥企业家精神，推出中国的创业英雄。 第六，发挥好政策性银行的角色。政策性银行也可以为科技金融服务，尤其是为创建和运营国家重大科技创新平台做出贡献。举国体制是我们国内自主创新的重要成功经验，它与市场化创新可以同步推进、相得益彰。 第七，政府应该为科创企业融资提供更加全面的增信工作。例如，构建由中央和地方风险共担、担保和保险有机结合的信用保证体系，建立科技金融的风险补偿资金池，完善再保险体系等。
