韩国国会大楼
交易量激增的原因不难理解：突然宣布的戒严令给韩国市场和交易员造成了未知的恐慌，于是本能地大量抛售，导致价格大幅下跌。比如Upbit上的比特币—韩元价格，在戒严期间一度跌至8800万韩元（约合62182美元），多数其他加密货币也有类似跌幅。除了价格下跌，交易量激增还导致多个交易平台的服务一度陷于中断。
可以看出，正是因为传统上对韩元—美元兑换的资本管制，叠加对加密货币交易标的不断推陈出新的监管规定，导致这次戒严期间买盘流动性的枯竭。面对突如其来的天量卖单，买方头寸不堪一击。此时的韩国虚拟币市场宛如一座失火的孤岛，全球的套利交易者碍于各种既有的监管和交易成本，一时间只能坐视韩国买家弹尽粮绝、价格失控。相反，如果流动性比较自由顺畅，情况就不会如此惨烈。12月4日凌晨Upbit平台上BTC价格暴跌时买盘（蓝）与卖盘流动性对比。数据来源：Upbit
多年来，学者对金融当局对本国资本流动管制的有效性和必要性均进行过长期持续的研究和争论，虽然有实证表明过度宽松的跨境资本流动容易诱发金融危机，但他们整体上仍支持自由流动，这是布雷顿森林体系解体、美元信用化以来全球化的必然要求。即使是危机期间的资本管制，如国际货币基金组织（IMF）实证研究所说，“（各国）内生性问题使得危机期间实施资本管制的有效性实证证据相当薄弱……为应对危机而放松对资本流入的管制或加强对居民或非居民资本流出的管制，似乎都无法有效增加非居民资本流入，也难以制约居民资本的流出。”
需要警惕的是，如果这次失控的交易对象不是比特币这样的加密货币，而是比如韩元、国债之类的基础资产，其危害恐怕会大若干个数量级。因此，与对加密货币交易的监管一样，金融监管如何在保护投资安全和保持流动性之间取得平衡，仍需持续不断地探索和改进，而这次韩国加密货币交易市场发生的短暂危机不啻一场值得反思的自然实验。
（作者何坤为农业投资人）
